投资中的第二层次思维

来源:冯婷婷      浏览人数:4828      时间:2018/10/19

2018年国庆之后,受外围股市大跌影响,中国A股大幅下挫,上证综指单周跌幅达到7.6%,大盘跌破2638点的“熔断底”,并在各种因素的作用下,本周进一步跌破2500点,10月19日盘中一度下探2449点,A股市场一片风声鹤唳。

对市场大跌原因的分析已经非常多,也基本上可以归结于两个重要的方面,一方面是供给侧结构性改革加速了中国经济结构调整的进程,在这个破旧立新的过程中,不可避免出现了产业、行业和企业的兴衰更替和分化,市场份额和盈利向头部企业集中,这就使得许多中小企业的盈利增速会下降。再加之金融去杠杆,通过一系列传导途径,又加剧了企业现金流状况的恶化,导致市场被动减持,股价连锁下跌。A股今年的持续下跌,另一方面的重要原因是中美贸易战给股市预期带来的负面影响。2018年以来,很多以前不关心国际局势的人都成了中美关系的专家,这是好事,但同时也放大了群体性的焦虑,对股市产生反身性的影响。大家可能会对中美贸易战过程中的阶段性博弈太过于敏感,悲观情绪不断蔓延。

2500点A股的投资机会,我们应该如何来思考和判断?                    

霍华德·马克思在《投资最重要的事》中曾提到,投资过程中要获得高于平均水平的业绩需具有第二层次思维。投资结果最终是投资思维决定的,是认知水平的变现。在很多情况下,第一层次思维和第二层次思维得出的结果是截然不同的。

第一层次思维说,“这是一家好公司,让我们买进股票吧。”第二层次思维说:“这是一家好公司,但是人人都认为它是一家好公司,目前股票的估价和定价都过高,让我们卖出股票吧”。

在当前A股市场,这两种不同的投资思维会是什么结论呢?

第一层次思维说:“中国会出现增长低迷、经济糟糕的前景,让我们抛掉股票吧”。第二层次思维说,“前景糟糕透顶,很多人都在被动卖出股票或者恐慌抛售股票,应该买进!”

在个人投资者中间,我们常常听到来自第一层次思维的声音,特别是在各种悲观信息影响下,积极的因素被选择性忽略,未来似乎越来越糟糕。第一层次思维是简单直线型的,寻找简单的准则和答案,第二层次思维则要复杂迂回得多,需要考虑更多的东西,特别是:

人的共识是什么?我的预期与人们的共识有多大差异?

价格中所反映的共识心理是过于乐观,还是过于悲观?

显然,第一层次思维和第二层次思维之间的工作量有着巨大的差异,优秀的机构投资人必须要比群体共识更加深入的思考,作出非共识性的预测,在第二层次思维上构筑坚实的独立思考能力。

股神巴菲特的名言,在别人贪婪时恐惧,在别人恐惧时贪婪。投资大师约翰·邓普顿也提到过同样的观点,在别人沮丧抛售时买进、在别人兴奋地买进时抛售。部分地体现了第二层次思维——一种不同于众人的、更具洞察力的思维方式。从短期来看,群体共识是阻碍市场的因素,但从长期来看,第一层次思维者(例如很多散户)的存在,使得第二层次思维者的收益增加。在达到由群体的信念所创造出来的市场极端时,大多数人都是错的。逆向投资也部分的阐释了第二层次思维的内涵。

在当下的A股市场,自今年1月29日见到高点3587点以来,累计下跌超过1100点,从高位回撤超过30%,且在国庆假期后继续加速下跌。从更长的时间周期看,2001至2005年、2008年和2010至2014年的熊市中,上证综指最大跌幅分别为55%、72%和43%,2015年6月至今,上证综指跌幅已达52%。个股跌幅超过70%的股票数量则超过前三次熊市。很多人认为当前形势跟以往不一样,遇到了四十年未遇之大变局,中国面临前所未有的挑战,历史当然不会简单的重复,但人类历史自诞生以来,螺旋式向前发展的规律并没有变,从股市来看,周期波动价值回归是不变的,树不会长到天上去,股票价格也不可能跌到零。投资市场遵循钟摆式摆动,这种摆动是投资世界最可靠的规律之一,而且一般而言,钟摆在两边的端点上停留的时间比中点上的时间多。

对当前A股估值水平的分析也非常多了,平均估值因为银行地产股的低估值,拉低了平均水平,用中位数来看,也处在历史的低点,2012年全市场市盈率的中位数最低时也到过23倍左右,之后开始上行,2015年曾一度超过70倍,如今,中位数又低至23倍左右。从指数来看,当前A股主要指数的市盈率均位于历史较低位、创业板指市盈率更是处于历史最低。从个股来看,2500点以下,A股共有200多家公司的扣非市盈率(TTM)低于10倍,部分公司的市盈率低至5-6倍,市净率大幅低于1,虽然很多低估值股票出现在银行、地产、钢铁、化工、汽车等传统强周期行业,但是部分行业龙头估值的快速下移,有部分的市场非理性。

投资是对相对选择的训练,虽然低估值也并不意味着股价马上涨,便宜货也不都值得捡。但在当下的市场,股票急速下跌后往往带来更多更好的机会,积极的寻找便宜货,并且耐心等待投资钟摆的回归,是第二层次思维的体现。

市场的底在哪里,这个无法预测,但是可以肯定的是,随着市场继续下跌,将会吸引越来越多的长线资金开始入场,海外机构投资者、社保基金、养老基金、企业年金等长线资金开始进入市场,上周股市在大幅调整的同时,股票型开放式交易型指数基金(ETF)份额却逆市大增,跟踪上证50沪深300等的5大ETF获得大举净申购,一周流入资金80多亿元,上证50指数目前的PB在1.1倍、PE在10倍左右,充分体现了,随着越来越多国家改革政策出台,更多的机构投资者对于经济预期和国家长期前景的看法出现了边际改善。

随着市场继续下跌,我们应该越来越兴奋,而不是越来越绝望,虽然行情总是在绝望中产生。此前有分析将一个完整的股市周期划分为“绝望-希望-增长-乐观”四个阶段,目前A股处于绝望周期尾部。对于每一个投资者来说,现在是危局险境还是旷世良机,与你的思维层次有关。

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